Tendências, riscos e perspectivas para o cenário econômico

O cenário geral é positivo para os ativos locais. O anúncio do Arcabouço Fiscal e a perspectiva de corte de juros foram destaque nesse resultado
A maioria dos fundos multimercados macro ainda não está alinhada com o momento positivo dos ativos locais e carecem de ações do “Kit Brasil” (comprado em bolsa, aplicado em juros e vendido em dólar)
Para ser um bom investidor é preciso estar atento aos movimentos do mercado, que costumam ser rápidos, e aos preços e valuations das ações

Escrevi no mês passado os vetores que via como suportando um movimento mais positivo para os ativos locais. Este movimento mais positivo teve seguimento ao longo do mês, até o momento. A grande verdade é que desde o anúncio do novo arcabouço fiscal, que foi bastante criticado, vimos uma enorme ancoragem de expectativas e melhora de preços dos ativos do Brasil.

Na margem, a postura do Legislativo, se colocando como “poder moderador” do País, acabou dando impulso (ou suporte adicional) aos ativos locais. O Executivo parece estar colaborando um pouco mais, após um começo um tanto ruidoso, criando menos “barulho” e com a Fazenda avançando em alguns projetos vistos como mais positivos (ou menos onerosos) ao País.

Os números de crescimento acima do esperado também parecem estar ajudando o mercado local, assim como a ausência de notícias negativas ou surpresas altistas de preços.

A inflação ainda mostra sinais um pouco mais preocupantes em termos qualitativos, mas a expectativa de corte de juros ainda este ano tem ajudado a dar ancoragem aos mercados locais.

Neste ambiente, os fundos multimercados macro não estão posicionados, em sua maioria, para este cenário mais construtivo local e vêm apresentando desempenho aquém de seus mandatos. Não vejo fundos com posições relevantes no “Kit Brasil” (comprado em Bolsa, aplicado em juros e vendido em dólar), que foram muito comuns no passado.

Alguns gestores de Equity Hedge acabaram se favorecendo positivamente nas últimas semanas deste movimento de alta, mas ainda estão “devendo” performance no ano.

No mercado de ações, os fundos Long-Only Valor Ativos começaram a mostrar diferenciação no ano e nas últimas 2 a 4 semanas, em relação ao índice. Este movimento ocorre após um “longo e tenebroso inverno”, de cerca de 18 a 24 meses de desempenho muito aquém do Ibovespa.

Os fundos de crédito, após três meses abaixo do CDI e com um ano ainda desafiador em termos fundamental e de performance, continuam sofrendo com os resgates na indústria de crédito high grade (baixo risco de crédito).

Não quero, neste momento, entrar no mérito a discussão do cenário prospectivo. Contudo, os movimentos recentes reforçam algumas lições de investimentos:

1. Preços, valuations e posição técnica importam muito. Mesmo em um cenário pouco trivial, com enormes incertas, o Brasil vem climbing the wall of worry, muito ajudado por estes vetores;
2. Um portfólio balanceado, em meio às incertezas, é mais recomendado do que a concentração extrema em uma classe de ativo (como CDI). O curto-prazo pode ser desafiador, mas o longo-prazo quem será determinante;
3. No Brasil, os movimentos de mercado costumam ser discricionários, rápidos, acentuados, concentrados em janelas curtas e quando menos se espera. Isso torna o market timing bastante difícil. O investidor perder o começo do movimento pode fazer enorme diferença em seu portfólio.

O cenário internacional me parece, neste momento, mais complexo.

Nos EUA, crescimento ainda se mostra saudável, sem sinais consistentes de recessão. Há sinais de desaquecimento e desaceleração em setores específicos. A inflação deixou de surpreender para cima, mas o processo de desinflação segue desafiador. O Fed parece disposto a interromper o ciclo de alta de juros, à espera de maior visibilidade. Não parece haver, nem espaço, nem disposição do banco central americano, em falar sobre corte de juros, como o mercado já vem precificando.

A crise no setor bancário americano (bancos regionais) continua sem uma solução estrutural e definitiva. Isso deve atuar como um problema para a economia americana. Os reguladores precisam encontrar uma solução definitiva, a fim de evitar cenários de cauda mais catastróficos.

Na China é onde vi maiores mudanças de cenário nas últimas semanas, e para pior. Há sinais de perda de momento da economia/crescimento. O setor de serviços parece sustentar o crescimento, mas tem sido incapaz de segurar os setores “clássicos”, como infraestrutura e o mercado imobiliário. Minha visão torna-se um pouco mais cautelosa nesse sentido, com claras reverberações para ativos mais dependentes da demanda chinesa.

Uma desaceleração da China pós política de “Covid Zero” também pode ser um vetor adicional para levar o cenário (e os mercados) da tese de “Inflação” para a tese de “Desaceleração”, que será comentada a seguir.

Na Europa, o crescimento surpreendeu positivamente, muito liderado pelo setor de serviços nos pós pandemia. Uma inflação alta e persistente ainda é um enorme problema na região. O ciclo de aperto monetário ainda deve ter andamento, mesmo com um setor manufatureiro com claros sinais de fraqueza.

Ainda vejo o mundo em uma transição do tema “Inflação” para o tema “Desaceleração” e, eventualmente, “Recessão”. Ainda estamos no início deste processo e precisamos compreender as enormes incertezas que envolvem essa avaliação.

Irá a inflação arrefecer e permitir cortes de juros caso a economia necessite de suporte, especialmente nos EUA e na Europa? Teremos desaceleração de crescimento? Soft-anding ou hard landing? Qual será o tamanho, velocidade e duração desta (eventual) desaceleração ou recessão?

Estas questões ainda são de difícil resposta e de baixíssima visibilidade, o que requer um portfólio balanceado.

Concentrar o portfólio em ativos sem risco (ou de baixo risco) pode ser um problema, caso os riscos que se materializem sejam mais positivos (afinal, os riscos ou cenários alternativos”, podem ser positivos ou negativos, ao contrário do que muitos acreditam).

Alocar risco de maneira indiscriminada pode ser outro problema, caso o cenário ainda se mostre negativo (crescimento baixo, recessão, inflação persistente etc).

Precisaremos estar preparados para mudanças nos portfólios à medida que a visibilidade do cenário vá se tornando mais evidente.

Por ora, precisamos reconhecer as incertezas do cenário e termos a humildade de trabalharmos com matrizes de probabilidades, para cada um dos cenários prováveis, mesmo que hoje apresentem probabilidade mais baixa.