Americanas: o que enterprise value diz sobre a saúde financeira das empresas

Com a crise das Americanas e pedido de recuperação judicial, muitos investidores começaram a questionar os riscos de seus investimentos. As empresas são de fato sólidas? quais são as mais promissoras? Não existe uma resposta única para cada um desses questionamentos, mas há alguns caminhos que podem ajudar no processo de tomada de decisão. Olhar para o Enterprise Value (EV) das companhias é um deles. Trata-se de um indicador que pode indicar se uma determinada ação está subvalorizada ou não.

O EV nada mais é do que a soma de três fatores que, juntos, aferem o valor real de uma empresa: a capitalização – o que equivale ao preço unitário de sua ação, multiplicado pelo número de ações existentes –, a dívida líquida e a participação dos acionistas minoritários.

Vamos considerar o suposto interesse pela aquisição de uma determinada empresa. Além de pagar diretamente aos acionistas minoritários, o comprador terá de arcar com o patrimônio líquido e os passivos daquela companhia. Se uma empresa é alavancada pelas dívidas junto a seus credores, olhar apenas para seu valor de mercado e para o sobe e desce de suas ações não é suficiente. Nesse contexto, quanto mais passivos existirem, mais arriscado é o investimento.

Pois bem. Para uma fotografia da saúde financeira das empresas brasileiras, buscamos junto à plataforma do TradeMap dados que nos ajudassem a compor a estrutura do EV das companhias listadas na B3. Compilamos dados de 152 delas, todas com dados trimestrais entre dezembro de 2010 e dezembro de 2022. A única exceção é a Petrobras, que tratamos isoladamente pelo peso que possui na B3.

De forma um tanto quanto didática, o gráfico parece contar a história da macroeconomia brasileira desse período. Em dezembro de 2022, a dívida líquida das empresas listadas na B3 estava em um de seus maiores patamares, com 26,5% do EV – a capitalização, por sua vez, registrava 70,7% do EV, revelando certa desconfiança do investidor.

Jader Lazarini, analista CNPI do TradeMap, explica que, com a disparada da taxa de juros e a volta da popularidade da renda fixa, o investimento em ativos de risco tem perdido atratividade. Nesse cenário, as empresas passaram a ser financiadas por meio de empréstimos bancários e emissões de títulos de dívida, o que de alguma forma tem contribuído para o salto desse endividamento.

Quando olhamos para todo o período analisado, percebemos que a menor alavancagem com valor de mercado se deu no segundo semestre de 2015, pouco antes de iniciado o processo de impeachment da ex-presidente Dilma Rousseff. Na ocasião, a capitalização das companhias brasileiras chegou a 65,7% do EV, com a alavancagem da dívida líquida em seu maior patamar, 32,5% do EV.

Com algumas oscilações, as empresas foram ganhando valor de mercado dali em diante até a chegada da pandemia, em março de 2020. Incertezas das mais distintas naturezas e a escassez de insumos e matéria-prima impactaram negativamente as companhias naquele momento.

Em junho de 2021, atingimos o menor nível de alavancagem com dívida líquida, com uma fatia de 16,4% do EV. Na ocasião, o valor de mercado acumulado representava 81,9% do EV, patamar muito próximo do recorde registrado – 83,2% em dezembro de 2010, durante o segundo mandato de Luiz Inácio Lula da Silva.

Existem setores menos vulneráveis?

Além de refletir a saúde financeira de uma empresa, a composição do EV também está intimamente vinculada ao setor em que esta companhia atua. Há atividades que, pela própria natureza, necessitam buscar mais crédito no mercado.

Para tornar essa distribuição de pesos um pouco mais clara, criamos um ranking de subsetores da B3, classificando-os conforme sua alavancagem por valor de mercado em janeiro de 2023. Quanto maior a proporção do valor de mercado sobre o EV, menor sua dívida líquida – e vice-versa.

No pódio entre os setores cujas empresas possuem maior participação na composição do EV, temos os de máquinas e equipamentos (98,8%), tecidos, vestuário e calçados (90,1%) e, por fim, agropecuária (82,3%). No outro extremo, temos os setores de alimentos processados (32,8%), serviços diversos (44,6%) e químicos (50,2%).

Para Lazarini, analista CNPI, embora muitas das empresas que lideram o ranking sejam intensivas em capital, elas não dependem da captação de dívidas para seu capital de giro ou para o investimento contínuo na operação.

Do lado oposto, empresas como os grandes frigoríficos, do setor de alimentos processados, têm sofrido com o cenário externo desafiador. E ao verem seu valor de mercado cair desde o começo de 2022, é natural que haja alteração da composição do EV. Por isso, não deixem de considerar o EV na análise dos seus investimentos!