The Economist: Por que as lições do episódio “Big Short” voltaram a ser relevantes

(The Economist) – Tony Yeboah é dono de uma cadeia de hotéis em Gana, seu país natal. Na década de 1990, porém, ele foi um bom jogador de futebol profissional: atuou pelo Leeds United durante duas temporadas e passou alguns anos em times da Bundesliga. Os ingleses se lembram dele com carinho, graças a um golaço marcado contra o Wimbledon FC. O vídeo está no YouTube, vale a pena assistir. Yeboah recebe uma bola alta, mata no peito, dribla os zagueiros adversários, enche o pé, mete a pelota na trave – e depois ela entra para balançar a rede.

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Gols memoráveis como esse ficam guardados na lembrança mesmo depois que a gente esquece a sequência massacrante de jogos de um todo um campeonato. O mesmo vale para investimentos. Com frequência o sucesso se resume à soma de ganhos acumulados ao longo do tempo. Mas as jogadas realmente inesquecíveis são aquelas ousadas, que rendem quantias volumosas. Uma das maiores e mais atrevidas ficou conhecida como “The Big Short” – a aposta contra títulos hipotecários de segunda linha (e alto risco) feita antes da crise de 2008. O caso foi narrado num livro escrito por Michael Lewis, posteriormente adaptado para o cinema com o título de “A Grande Aposta”.

Agora, o episódio parece ganhar nova relevância. O recente aumento espetacular nos preços das ações e a concomitante euforia em alguns bolsões do mercado financeiro voltaram a colocar a palavra “bolha” na boca dos investidores. Um estudo publicado recentemente, de autoria de Aaron Brown (New York University) e Richard Dewey (do fundo hedge Royal Bridge Capital), se debruça mais uma vez sobre o Big Short e parece conter um alerta. O trabalho argumenta que a hoje lendária aposta contra os títulos “subprime” foi bem mais arriscada do que se imagina, e a mensagem por trás da pesquisa é sutil: a forma de expressar uma estratégia de trading é tão importante quanto a sacada financeira que a sustenta.

Crise do subprime

Quem viveu o desmoronamento do mercado imobiliário americano não esquece facilmente, mas mesmo assim vale relembrar: em meados dos anos 2000, o preço dos imóveis subia em alta velocidade em vários países desenvolvidos. Nos Estados Unidos, boa parte do crescimento no crédito imobiliário vinha de tomadores de alto risco, com histórico ruim na praça. Esses empréstimos eram empacotados e transformados em títulos. As fatias mais arriscadas dos pacotes foram as primeiras a registrar perdas, o que criou um colchão de proteção para os títulos com classificação de risco AAA. Mas a demanda por títulos AAA aumentou tanto que os critérios de concessão desceram a ladeira. Grosso modo, qualquer pessoa era capaz de obter um desses créditos “podres”.

O pico do mercado imobiliário americano continha todos os ingredientes que caracterizam uma bolha: empréstimos a juros baixos, dívidas que se acumulam e a crença de que o negócio era seguro. Mas, se o clima era esse, que sentido faria apostar contra o movimento? Um pequeno grupo de pessoas inteligentes previu que os títulos subprime provavelmente estavam sujeitos a uma taxa de inadimplência mais alta do que sugeriam o preço a que eram vendidos ou a classificação de risco aplicada a eles. Essa turma decidiu apostar contra as fatias mais arriscadas dos pacotes mais podres. Os investidores fizeram então acordos com bancos, chamados de “credit-default swaps” (CDS, na sigla m inglês), que funcionavam como uma espécie de garantia para proteger títulos imobiliários específicos contra situações de calote. E então, em 2007 e 2008, o número de calotes disparou. O mecanismo que protegia os CDS entrou em ação, e o retorno para quem tinha apostado neles foi tão espetacular quanto o gol de Tony Yeboah.

Mas por que tão poucas pessoas fizeram essa aposta? Os pesquisadores Brown e Dewey conversaram com investidores que chegaram a considerar a possibilidade de alocar recursos em títulos subprime, mas acabaram desistindo. Um ponto negativo apontado por eles foi o custo do negócio: o ágio cobrado sobre o seguro atrelado aos CDS era alto. Além disso, os títulos não tinham liquidez, o que dificultava o processo de pular fora da brincadeira. O custo citado pelos entrevistados do estudo é um fator importante quando a data para receber o retorno está a anos de distância – isso se houver retorno. Os bancos que davam a contrapartida aos CDS poderiam ir a pique por causa do esquema. Mas quem sabe o governo não socorreria os tomadores quando a bolha estourasse? Bem, não foi assim que a história real se desenrolou. À época, no entanto, os investidores não tinham como saber qual seria o desfecho.

Os investidores encontraram outras formas de apostar contra a bolha. Uma delas foi driblar o alto custo comprando fatias arriscadas de títulos subprime, com retorno na casa de dois dígitos – e, ao mesmo tempo, contratando seguros para as fatias AAA supostamente “confiáveis”, numa manobra que permitia usar os CDS com um ágio bem mais baixo. Nesse caso, a aposta era que o estouro da bolha imobiliária implodiria tanto as fatias mais arriscadas quanto as consideradas boas; e enquanto o apocalipse não vinha esses investidores se beneficiavam de taxas positivas. Talvez o jeito mais garantido de lucrar com uma bolha seja “recolher os cacos” – no exemplo acima, comprar títulos de crédito imobiliário a preço de banana podre logo depois que a bolha se rompe.

Um dos recados transmitidos pelo estudo de Brown e Dewey é que o excesso de certeza pode ser um inimigo. Estar convicto de que algo cheira mal talvez não seja suficiente para garantir lucros. Mesmo assim, a precariedade do esquema Big Short acabou tendo o efeito de alimentar a lenda que hoje envolve o episódio. É verdade que as coisas poderiam ter sido diferentes. Se Tony Yeboah tivesse chutado a bola 3 centímetros mais alto, ela não teria entrado. Mas aquele gol não foi um golpe de sorte. Um mês antes, ele já havia marcado um gol igualmente lindo contra o Liverpool – em que a bola também bateu na trave antes de balançar a rede.

(Tradução: Beatriz Velloso)

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