Relatório especial: como se posicionar durante o coronavírus. E depois dele

Como não há visibilidade sobre quando o surto de coronavírus diminuirá materialmente em todo o mundo, dividimos nosso horizonte de investimentos em duas fases: uma fase na qual as infecções continuam subindo, denominada “fase de stress” do coronavírus, e a fase imediatamente subsequente, durante a qual as infecções desaceleram materialmente e começam a cair, permitindo alguma visibilidade da recuperação econômica, que chamamos de “volta à normalidade”. Neste relatório, para a fase de stress do coronavírus, destacamos as ações defensivas e atraentes do ponto de vista do valuation e risco/retorno. As ações escolhidas apresentam bons indicadores de solvência e balanços saudáveis.

Em seguida, analisamos a fase “voltar à normalidade”, destacando o cenário econômico esperado e os bons nomes para o cenário. Naturalmente, esse será um momento de compressão de risco, com nomes com alto beta executando bem. No entanto, vamos além das análises dos betas e discutimos como reproduzir os principais temas de investimento nesse momento.

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A reação política é relevante
O Bradesco coletou informações de uma amostra representativa de empresas brasileiras sobre seu desempenho econômico. Até março, a demanda parecia desacelerar em todos os principais setores da economia, com o maior impacto concentrado no setor industrial. As margens estão sob pressão devido ao enfraquecimento do real. Durante esse período de alta incerteza, as empresas geralmente adiam o capex e tentam preservar a liquidez, levando ao aprofundamento da desaceleração do PIB.

Segundo o Bradesco BBI, se a fase de stress em função do Coronavírus durar a maior parte deste ano, o PIB do Brasil poderá desacelerar e crescer algo em torno de 0,8%, o que estaria bem abaixo do cenário base de 1,8%. As autoridades econômicas estão reagindo aos desafios atuais, mas muito mais está por vir nos próximos dias/semanas. Elas começaram intervindo no mercado de câmbio e flexibilizando a política monetária. Vemos isso como o estágio 1. Então, esperamos que eles acelerem a agenda de reforma e apresentem medidas pró-crescimento mais eficazes no que seria o estágio 2. Isso ainda está para acontecer. Também explicamos abaixo algumas das iniciativas e destacamos algumas que já podem estar em andamento:

Etapa 1: Autoridade monetária atuando no câmbio e outras medidas
No acumulado do ano (até 13 de março), o Banco Central interveio com US$ 24,3 bilhões no mercado de câmbio, vendendo US$ 11,8 bilhões no mercado à vista, US$ 2,0 bilhões em linhas de câmbio e US$ 10,5 bilhões em futuros de câmbio. Enquanto isso, as reservas internacionais totalizavam US$ 367 bilhões em 6 de março, o equivalente a sete vezes o déficit em conta corrente do ano passado. Em nossa opinião, o Banco Central continuará a intervir no mercado de câmbio para suavizar a tendência do real.

Em termos de estímulos monetários, os economistas do Bradesco BBI esperam a manutenção da Selic em patamar mais baixo por um período mais longo. No entanto, a nosso ver, os riscos são direcionados para um orçamento maior e estão sendo implementados mais rapidamente. O Banco Central também pode reduzir os requerimentos de reserva, que totalizam R$ 464 bilhões. Finalmente, as autoridades anunciaram recentemente que os bancos públicos fornecerão liquidez ao sistema financeiro. Atualmente, eles têm uma participação de mercado combinada de 47%.

Etapa 2: Acelerar a agenda de reformas e medidas pró-crescimento

Esperamos que a agenda de reforma ganhe impulso. A expectativa é de que o Senado provavelmente aprove o marco regulatório de saneamento, a Emenda Constitucional de Emergência (PEC) e a PEC dos Fundos Públicos nos próximos 3-4 meses. Essas PECs irão então para a Câmara dos Deputados.

Em termos de medidas pró-crescimento, a imprensa relatou algumas iniciativas que ainda precisam ser implementadas, como: o governo antecipará metade do “13º salário” para aposentados até abril, a partir de julho, no valor de R$ 23 bilhões, ou 0,3% do PIB. Estimular empréstimos garantidos por folha de pagamento, reduzindo as taxas cobradas, estendendo sua duração e aumentando em 30% a parcela da receita que pode ser usada para pagar juros e o principal desses empréstimos.

O governo poderia facilitar temporariamente sua política fiscal, mas não há muito espaço para apoiar o PIB por meio de flexibilização fiscal. Atualmente, a política fiscal é limitada pela meta de déficit primário (R$ 124 bilhões, ou 1,7% do PIB) e pelo limite de gastos. Para mudar a meta, o governo teria que enviar uma medida provisória ao Congresso. O ponto principal é que, embora o Congresso provavelmente não mude o limite de gastos, ele pode aprovar bilhões em créditos extraordinários para o governo lidar com os desafios relacionados ao coronavírus.

Nomes listados com sólida posição financeira, mesmo em cenários de stress

O choque do coronavírus naturalmente levanta preocupações sobre os indicadores de solvência das empresas brasileiras, pois prejudica as margens, reduz a geração de caixa e aumenta os gastos financeiros com dívida externa em termos reais. Os setores que estão em uma posição financeira mais forte são: Saúde, Serviços de Comunicação, Produtos Básicos para consumo e Consumo Discricionário. Os setores mais vulneráveis ao choque do Coronavírus são Industrial e Materiais.

Setor elétrico, saneamento, tecnologia e produtos básicos para a fase do coronavírus

Os analistas buscaram entre as empresas cobertas nomes defensivos para a “Fase de stress de Coronavírus”. A ideia era encontrar empresas que combinassem demanda resiliente e números operacionais com bons indicadores de solvência. Para fazer isso, calculamos o preço-alvo, o lucro e o EBITDA em fase de stress do coronavírus. Nesse cenário, eles assumiram múltiplos tão deprimidos quanto no pior momento da crise de 2008, o real em R$ 5,00 e a taxa de desconto aumentando em 6 p.p. vs. nosso cenário base, com o prêmio de risco em dois desvios padrão acima da média histórica (ou seja, um cenário de aversão ao risco).

Em seguida, comparamos o cenário base com a Fase de stress de Coronavírus e selecionamos 14 ações defensivas, combinando mudanças abaixo da média no preço-alvo, lucro por ação e EBITDA, além de indicadores de solvência acima da média. Entre esses nomes, as ações de consumo básico, serviços de telecomunicações e setor elétrico/saneamento apresentam a melhor relação risco/retorno.

Ações defensivas no cenário de Stress test (clique para ver o tabela)

Ações sólidas e descontadas também para a fase de coronavírus

Também identificamos ações com atraentes relações risco/retorno e fortes posições no balanço. Comparando os preços-alvo da fase de stress com nosso cenário base, identificamos os riscos potenciais de queda e de alta para as ações da nossa cobertura. Em seguida, filtramos a lista de ações que apresentam retornos assimétricos mais tendenciosos para cima, usando como critério indicadores de solvência acima da média. Nossa análise resultou em uma lista de 15 nomes que aparentemente estão descontados demais e apresentam uma sólida posição financeira.

Ações defensivas no cenário de Stress test (clique no link para abrir)

Olhando além do caso de stress por Coronavírus

Quando o estágio de infecção por coronavírus desacelerar materialmente e começa a cair, teremos mais visibilidade de como a economia brasileira se recuperará, entrando no que chamamos a fase “Voltar à normalidade”. Após a fase de stress do coronavírus, o cenário econômico provavelmente será diferente daquele prevalecente até muito recentemente.

Destacamos algumas diferenças:

A taxa básica de juros (Selic) provavelmente permanecerá mais baixa por mais tempo. Assumimos que a Selic fique em 3,75% e que a primeira alta só ocorra em 2021. Se estivermos errados, o Banco Central poderá levar a Selic mais perto de 3%.

As atividades do mercado de capitais provavelmente serão retomadas a um ritmo acelerado, pois o mercado será líquido e a demanda por capital aumentará.

Quanto ao câmbio, o Bradesco BBI acredita que o real pode permanecer mais fraco por mais tempo, incorporando um prêmio de risco mais alto.

A demanda por alguns serviços provavelmente não se recuperará rapidamente, pelo menos não quando a taxa de infecção começar a cair, pois as preocupações com a saúde podem levar as pessoas a se comportarem com cautela, principalmente nos casos de turismo, companhias aéreas e restaurantes.

As empresas provavelmente levarão mais tempo para aumentar seu capex porque suas posições no balanço se deteriorarão, bem como a avaliação de risco do cenário.

Esse cenário parece bom para ações que se comportam como títulos (por exemplo, elétricas e saneamento), ações relacionadas ao mercado de capitais e nomes do setor de consumo/varejo (por exemplo, Magalu, Renner), entre outros.

Por outro lado, o cenário provavelmente será mais desafiador para bancos, empresas de bens de capital e companhias aéreas.