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Algumas das instituições mais elitistas dos Estados Unidos estão se desfazendo de partes de seus portfólios de private equity. À medida que os fundos demoram mais para retornar dinheiro aos investidores, Harvard e Yale estão vendendo com desconto – os fundos patrimoniais estão buscando mais liquidez e flexibilidade em meio à turbulência econômica. Mas ambos os lados desses negócios podem obter ganhos surpreendentes.
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Essa manutenção de portfólio não parece estar ligada ao ataque do presidente Donald Trump às finanças universitárias, incluindo um possível aumento de impostos sobre os fundos patrimoniais. No entanto, céticos da indústria pensam que essas vendas destacam preocupações crescentes de que os retornos no mundo opaco do private equity nem sempre são tudo o que parecem ser.
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“Com os investimentos em private equity das universidades de elite indo a leilão, a grande revelação está chegando”, escreveu Nir Kaissar, fundador da firma de gestão de ativos Unison Advisors, em uma coluna de opinião na Bloomberg na semana passada.
Os fundos patrimoniais universitários normalmente são de investidores ideais em ativos alternativos — com horizontes de investimento praticamente infinitos, eles podem suportar grandes oscilações nos mercados públicos ao bloquear bilhões de dólares por vários anos.
À primeira vista, essa movimentação tem sido uma decisão óbvia. Como Kaissar observou, o índice ponderado da Bloomberg de fundos de PE dos EUA retornou 9,4% ao ano de 2007 a 2024. A desvio padrão anualizado do índice, uma medida comum de volatilidade, foi de apenas 7,2%.
O S&P 500 ganhou 10,5% nesse período com um desvio padrão de 16,8%, um retorno muito pior em uma base ajustada ao risco.
No entanto, esses números podem não refletir a imagem subjacente. Ao contrário das ações negociadas em bolsas, os preços dos ativos privados não mudam com base nos caprichos dos investidores dia a dia.
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Em vez disso, as avaliações da maioria das empresas privadas, propriedades imobiliárias e outros ativos que as empresas de PE detêm são tipicamente baseadas em suposições subjetivas que não flutuam como os mercados de ações públicas, disse Tim McGlinn, um veterano em investimentos e ex-professor adjunto de finanças na Seton Hall University, à Fortune.
“Não há nada intrinsecamente errado com isso”, disse McGlinn, que escreve sobre a indústria de alternativos em TheAltView.net.
Mas quando investidores ou potenciais investidores acreditam que os ativos podem realmente ser vendidos por esses preços, “é aí que as coisas se tornam problemáticas”.
Em última análise, as empresas de private equity geram dinheiro para os investidores ao saírem de seus investimentos, quando tentam transformar avaliações nominais no papel em dinheiro. Portanto, deve haver alguma correlação entre o desempenho dos ativos públicos e privados, disse Jason Reed, professor de finanças na Universidade de Notre Dame.
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“Se o mercado em geral está indo muito bem, bem, então, você vai ter muitas oportunidades para empresas comprarem sua empresa, outras empresas de private equity comprarem sua empresa, para torná-las públicas e lançá-las em IPO”, ele disse à Fortune. “Mas se a economia não está indo bem, as empresas estão lutando, então você não vai ter tantas oportunidades no geral para vender.”
Harvard e Yale vendem participações em PE Bill Ackman, proprietário de um fundo de hedge bilionário e ex-aluno de Harvard, afirmou que o fundo patrimonial de US$ 53 bilhões de sua alma mater, quase 40% do qual está alocado em private equity, está significativamente superestimado.
“Acredito que uma parte substancial da razão pela qual muitos ativos privados permanecem privados, apesar do mercado de ações estar próximo de máximas históricas, é que o mercado público valorizará ativos privados a valores mais baixos do que estão sendo contabilizados privadamente”, Ackman, CEO da Pershing Square Capital, escreveu em uma postagem nas redes sociais no mês passado.
A Harvard Management Co., que supervisiona o fundo patrimonial da universidade, recusou-se a comentar. Recentemente, concordou em vender cerca de US$ 1 bilhão de suas participações em PE, seguindo um movimento semelhante no verão de 2021. Isso ocorreu em um momento de “significativa euforia”, observou a universidade em seu relatório financeiro de 2022, permitindo que a escola evitasse os descontos que os fundos teriam enfrentado pouco mais de um ano depois.
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Yale, por sua vez, está negociando uma venda de quase US$ 3 bilhões de participações em private equity com um desconto de menos de 10%, um porta-voz do Yale Investments Office disse ao jornal da escola. A universidade foi pioneira no impulso institucional para ativos alternativos, com 95% de seu fundo patrimonial de US$ 41 bilhões alocado em ativos voltados para o crescimento, como PE, capital de risco, ativos reais e ações globais.
“Após uma revisão de vários meses, a Universidade está em processo de venda de interesses selecionados em fundos de private equity”, disse Yale em um comunicado à Fortune. “O private equity continua sendo um elemento central de nossa estratégia de investimento, e continuamos a comprometer capital significativo com nossos parceiros de classe mundial existentes, enquanto buscamos novas oportunidades de private equity para apoiar o crescimento de longo prazo do Fundo Patrimonial.”
Isso não parece ser uma venda forçada, disse McGlinn, mas o negócio é de outra forma difícil de avaliar. Fundos mais maduros negociam de forma muito diferente dos mais novos, e várias posições são tipicamente agrupadas nessas transações.
“Yale sendo Yale, você pode assumir que eles estão conseguindo o melhor preço possível”, disse McGlinn.
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Compradores aumentam retornos com ‘aperto de NAV’ Ainda assim, investidores em fundos de PE, conhecidos como “parceiros limitados”, venderam suas participações com um desconto médio de 11% em comparação com o valor líquido dos ativos, ou NAV, dessas participações em seus balanços, de acordo com a Jefferies.
Pode parecer estranho que as universidades estejam procurando vender quando as avaliações provavelmente estão baixas em todo o conselho este ano, já que os custos de empréstimo permanecem elevados. Mas a demanda no mercado secundário está em alta. As vendas secundárias aumentaram 45% para US$ 162 bilhões no ano passado, segundo a Jefferies.
Como resultado, Yale, Harvard e outras universidades podem ter muito menos desconto do que poderiam temer, ao mesmo tempo que também registram ganhos em suas participações iniciais.
Isso ocorre porque há razões para acreditar que muitos compradores estão dispostos a pagar mais, disse McGlinn. Independentemente do que os fundos secundários desembolsem para adquirir essas participações, explicou ele, eles têm permissão para, em seguida, marcar esses investimentos até o antigo valor líquido dos ativos.
McGlinn chama esse processo de “aperto de NAV”. Como o Wall Street Journal relatou no ano passado, isso pode resultar em ganhos de um dia de 1.000% ou mais, ganhos que McGlinn disse que os fundos secundários relatam como retornos reais.
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“Isso faz seu cérebro derreter”, disse ele.
Comparar o aperto de NAV a um esquema de Ponzi pode ser exagerado, disse Jeffrey Hooke, professor sênior de finanças na Johns Hopkins Carey Business School e crítico de longa data do PE. Mas ele concorda que parece bastante instável, mesmo que a técnica seja permitida de acordo com os princípios contábeis geralmente aceitos, ou GAAP.
“É quase como um ciclo completo de lavagem e enxágue”, disse Hooke, anteriormente o principal oficial de investimentos do International Finance Corp. do Banco Mundial.
As universidades, é claro, ficam do outro lado desses negócios. Mesmo que estejam vendendo suas participações em PE com desconto em relação ao NAV, elas podem estar obtendo mais do que o capital que haviam comprometido com esses investimentos até este ponto.
Em outras palavras, os fundos patrimoniais ainda podem estar escapando com lucro.
Esta história foi originalmente publicada em Fortune.com
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