Uma boa parte dos recentes IPOs (aberturas de capital de empresas, na sigla em inglês) na bolsa brasileira são de empresas de tecnologia. Locaweb (LWSA3), Enjoei (ENJU3), Mosaico, Neogrid e Meliuz (CASH3) são bons exemplos recentes. Nós, investidores, ao analisarmos ações de empresas, fomos orientados a olhar o potencial de crescimento de receita, a qualidade do time de gestão e principalmente buscar um “valuation” atraente.
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Todos nos inspiramos em Warren Buffett e seu método de value investing. Afinal, Buffett é o investidor de maior sucesso da história com um retorno médio de 20% ao ano comparado ao de 10% do índice da bolsa americana, o S&P 500. O que nós e Buffett aprendemos com seu mentor Benjamin Graham, o pai do value investing, autor do mais famoso livro de investimentos do mundo, “O Investidor Inteligente” (The Inteligent Investor, no título original)?
Aprendemos a começar a análise pelo balanço das empresas. Olhar indicadores como Capital Circulante Líquido, que é a diferença entre o ativo circulante e o passivo circulante. Também analisamos o valor dos ativos e patrimônio líquido. No demonstrativo de resultados, olhar a geração de caixa e os lucros, quanto maiores melhor. No final, calcular todos estes indicadores de solidez das cias e comparar com o valor de mercado, ou seja quanto estamos pagando pelos ativos. O importante é pagar sempre o mínimo possível para ter uma elevada margem de segurança.
Nas décadas de 1950 e 60, quando Buffett começou a investir ele encontrava inúmeras empresas negociando abaixo do valor que elas tinham em caixa. Empresas negociando a uma relação preço lucro de cinco vezes, verdadeiras barganhas. Essas empresas eram predominantemente indústrias, bancos, varejistas ou seguradoras com a maior parte de seu valor fielmente representado no balanço. Máquinas, equipamentos, lojas, prédios, patentes eram principais geradores de rentabilidade.
Os problemas começam quando trazemos esses conceitos para os dias de hoje. Os principais livros de investimentos disponíveis falam em achar barganhas e investidores em geral acham que value investing é comprar empresas baratas em relação aos números do balanço. Também se confunde value investing com investir em empresas menores ou menos líquidas, as “small caps”. Aí vem Buffett e compra ações da Apple e nos confunde. O que mudou?
Hoje em dia algumas das principais empresas do mundo, em termos de crescimento e tamanho, são Apple, Google, Facebook, Netflix e Amazon por exemplo. Essas empresas têm algumas características em comum que dificultam a análise sob a ótica antiga de value investing. As principais características são:
- O valor dessas empresas não está nos ativos do balanço, mas no efeito rede (Facebook é excelente exemplo), nas marcas, nos softwares, etc. Esses são os famosos intangíveis que são muito difíceis de se precificar;
- Essas empresas investem muito acima da média em seu crescimento. A Amazon investia todo seu lucro em crescimento. Boa parte desses investimentos não são capitalizados, mas contabilizados como despesas, reduzindo o lucro líquido. Ou seja, essas empresas geralmente não pagam dividendos e a maior parte de seu valor está nos lucros futuros. Se o valor está no futuro, o preço no presente geralmente parece caro;
- Essas companhias possuem o que se chama de “opcionalidade” de negócios. Ou seja, várias opções de entrarem em novos mercados ou segmentos, aumentando muito o potencial de receitas. A Amazon criou o Amazon Web Services, um dos lançamentos empresariais de maior sucesso da história. A XP começou como corretora e está virando banco. A Magazine Luiza (MGLU3) começou como loja física, tornou-se uma das líderes de e-commerce além de adicionar vários serviços financeiros ao negócio. Essas opções de crescimento devem ser precificadas como opções de verdade e adicionam muito valor.
Resumindo, se uma siderúrgica, que tem boa parte de seu valor refletido no balanço, tem baixo crescimento esperado e por isso negocia a 10 vezes lucro, as empresas de tecnologia, que abriram capital recentemente na bolsa, podem não nem ter lucro ainda e um balanço que reflete muito pouco o seu valor. O que fazer então?
Primeiramente, é importante diferenciar as empresas que já tem um certo porte e sucesso, como Magalu, Stone e XP, de empresas novas e menores. Sempre há risco de disrupção em qualquer negócio, mas este risco é menor em Magalu e Stone, por exemplo. Nestes casos o importante é avaliar se elas vão conseguir manter a dominância em seus segmentos e se estão conseguindo crescer a taxas acima da média. Espera-se que o lucro de Stone, Magalu e XP cresçam acima de 20% a.a. nos próximos anos, por exemplo.
Já no caso das empresas menores, deveríamos encará-las como opções. Alto retorno potencial, mas maior risco. Neste caso, quanto mais pudermos entender o histórico de sucesso dos empreendedores melhor. Os fundadores da Mosaico tem várias histórias de sucesso antes de terem fundado a empresa.
Para nós, investidores pessoas físicas, é mais difícil ter acesso a este histórico então eu usaria o método de ter uma carteira diversificada de pequenos investimentos nestas empresas. Buscaria o máximo de informações sobre elas na internet e nas corretoras, mas as encararia realmente como opções, nunca como o principal foco da minha carteira de investimentos.
Uma carteira com empresas de qualidade e excelente histórico como Natura, Localiza, B3 e Weg (apenas exemplos) combinada com um pouco dos IPOs de tecnologia (devidamente analisados) parece uma boa combinação para os próximos anos.