Analistas confessam dificuldade para precificar Petrobras (PETR4). E agora?

As altas de dois dígitos nas ações da Petrobras em 2023 podem não estar refletindo todas as discussões do mercado financeiro sobre o futuro da estatal. Somente este ano, a maior companhia da Bolsa de Valores brasileira viu a troca de CEO, o fim da política de preço de paridade de importação (PPI), além de mudanças em sua política de dividendos. Alterações relevantes, muito ligadas ao início de um novo mandato de Lula (PT) como presidente do País.

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Entre as 10 classificações de analistas presentes na plataforma Investing.com, apenas uma recomendação é de compra das ações da Petrobras (PETR4). As outras nove têm visão neutra para o papel. Os preços-alvos, no entanto, variam mais: o valor máximo é de R$ 40,00, enquanto o mínimo, de R$ 26,00.

As divergências de entendimentos sobre o preço-justo das ações indicam, de certa forma, como o mercado tem tido dificuldades em formar um consenso em torno da estatal. E os analistas concordam com tal visão.

Vitor Sousa, analista da Genial Investimentos, destaca que, no geral, o mercado começou o ano muito negativo, especialmente em relação à Petrobras dada às incertezas quanto ao novo governo. Boa parte das corretoras tinham recomendação de venda ou, ao menos, neutra para os papéis da estatal. À medida que começaram a sair informações novas, houve uma leitura de razoabilidade para com a nova gestão, o que levou alguns analistas a atualizarem as recomendações para um viés mais positivo.

Como contamos aqui, as novas políticas anunciadas na petroleira foram consideradas melhores do que o esperado pela maioria dos agentes de mercado.

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Mais recentemente, após a divulgação dos resultados referentes ao 2º trimestre de 2023, mais uma leva de alterações nas recomendações. Dessa vez, em direções distintas. O Goldman Sachs, por exemplo, reiterou a sua recomendação de compra dos papéis; três dias depois, o Citi rebaixou a PETR4 de compra para neutra.

“A impressão que dá é que ninguém sabe o que vai acontecer. Dependendo do que você coloca no modelo de análise, a PETR4 vale R$ 50, mas também pode ser que valha R$ 25. É um conjunto de possibilidades muito expressivo, que acaba se refletindo nas recomendações e preços-alvos do consenso”, explica Sousa.

Boa parte das incertezas que rondam o papel tem a ver com certa “flexibilidade” das novas políticas da companhia. A nova regra para distribuição de dividendos, por exemplo, prevê que a remuneração de investidores fique em 45% do fluxo de caixa livre (FCL). Na prática, o FCL é o que resta do lucro de uma companhia após os pagamentos obrigatórios e investimentos, incluindo aquisições societárias. Um ponto que deixa a previsibilidade do pagamento de proventos mais turva.

“Se a Petrobras fizer a aquisição de uma empresa como a Braskem ou a Vibra, o dividendo do próximo trimestre seria muito pequeno ou até nulo. Mas não dá para prever quando, nem se a companhia vai mesmo fazer uma aquisição”, diz Mateus Haag, analista da Guide Investimentos.

Este é um exemplo do que o analista chama de “subjetividade” nas novas políticas da Petrobras. É um espaço em branco nas regras, que permite maior flexibilidade na gestão da estatal, mas dificulta a precificação da companhia nas análises.

“Além de aumentar o risco, esse aumento de subjetividade faz, de fato, os analistas divergirem”, destaca Haag. Outro ponto, segundo ele, é que o mercado tende a não precificar eventos que pareçam muito distantes ou difíceis de prever. “Ninguém sabe quanto a Petrobras vai investir e nem em quais novos projetos, então o mercado tende a deixar isso fora do preço. Talvez seja por isso que as ações da Petrobras estão até performando bem em 2023”.

Até o fechamento desta quinta-feira (17), a PETR4 era cotada a R$ 31,44, com uma alta acumulada de 52,18% em 2023. Já a PETR3 vale R$ 34,29, com uma valorização de 43,64% no ano.

Entendendo as recomendações

• Compra

Um outro fator no radar dos analistas para recomendar ou não a compra das ações da Petrobras é a nova política de preços dos combustíveis, que não mais leva em consideração apenas o preço praticado no mercado internacional, mas também outras referências. Desde que a mudança foi anunciada, em maio, o petróleo vinha em queda no exterior, mas pairava no mercado uma incerteza se, em caso de alta da commodity, a estatal realmente reajustaria o preço da gasolina e do diesel na mesma proporção.

E foi o que aconteceu. OBrent do petróleo voltou a subir em junho e julho e, depois de um período de defasagem entre o preço praticado pela estatal e o exterior, a companhia anunciou nesta terça-feira (15) um reajuste de preços. A gasolina subiu 16,2% nas refinarias, enquanto o diesel teve uma alta de 25,8%.

A mudança repercutiu no mercado financeiro. Além da alta nas ações da Petrobras, mais uma alteração nas recomendações. A Ágora Investimentos elevou a recomendação de PETR4, de neutra para compra, mantendo o preço-alvo em R$ 38.

José Cataldo, superintendente de research da corretora, destaca que a defasagem no preço dos combustíveis era um dos principais pontos no radar do mercado, porque poderia afetar as margens da companhia. Com o reajuste anunciado, o risco diminui, ao menos por hora.

“A Petrobras é um investimento de grande retorno total, em nossa opinião, embora o nosso preço-alvo ofereça upside relativamente baixo”, diz o relatório da Ágora, divulgado esta semana.

O documento destaca ainda a possibilidade de que a companhia seja cobrada pela União o pagamento de um passivo em até R$ 30 bilhões, a partir das novas regras do Conselho Administrativo de Recursos Fiscais (Carf). Um tema que foi ventilado no mercado, mas desmentido pelo próprio Jean Paul Prates, CEO da estatal.

Na visão da Ágora, um acordo para liquidar os passivos fiscais seria um risco para os dividendos, mas, além de desmentido, precisaria ser aprovado pelos conselheiros minoritários. “O alto rendimento esperado agora é tão robusto que vemos bastante proteção para esse risco”, reforçou a corretora.

Na Guide Investimentos, a recomendação também é de compra para PETR4, com preço-alvo de R$ 35. O analista Mateus Haag, no entanto, destaca que o viés positivo para as ações da estatal é apenas de curto prazo.

“No curto prazo estou mais otimista, porque o plano estratégico nem foi completamente alterado ainda, só vai mudar no fim do ano”, diz. “Quem investir hoje na Petro compra uma empresa que vai continuar gerando caixa, tendo disponibilidade para distribuir muitos dividendos, em um contexto do preço do barril de petróleo ainda elevado; então é válido.”

A preocupação do analista é com o longo prazo, quando as novas políticas – e as “brechas” nas regras – adotadas na estatal podem começar a impactar o resultado da companhia. “O investimento em energia eólica não deve ser muito rentável, o em fertilizantes também não; como não foram no passado.”

• Neutra

O Citi é um dos grandes bancos com recomendação neutra para as ações da Petrobras. O banco rebaixou o preço-alvo da ADR (American Depositary Receipt) da estatal em 26%, de US$ 19 para US$ 14. Para os analistas, a visão da nova administração da estatal sobre política de preços, dividendos e investimentos (capex) fez com que o ceticismo para com a companhia aumentasse.

Como explicamos aqui, na visão do banco, a estratégia até então bem sucedida da Petrobras consistia na geração de gerar valor para os acionistas por meio de quatro pilares principais. Crescimento da produção, sustentado por novos ativos de pré-sal; desalavancagem por meio de uma clara política de dividendos; alocação racional de capital, que englobou um minucioso plano de desinvestimentos; e uma política de preços de combustíveis que seguia de forma independente a paridade internacional de preços.

Com as recentes alterações, “não vemos espaço suficiente para um desempenho forte do ADR da Petrobras, já que a diferença ante pares internacionais diminuiu recentemente, sustentando nossa recomendação neutra”, disseram, em relatório, os analistas Gabriel Barra, Andrés Cardona, e Joaquim Alves Atie.

• Venda

A Genial Investimentos tem recomendação de venda para PETR4, com preço-alvo de R$ 25. O principal risco que a corretora vê no radar da estatal é a reedição de políticas que não deram certo em outros governos do PT.

Vitor Sousa, analista da casa, destaca que o valuation da Petrobras não parece caro, mas que, apenas considerando uma normalização do preço do petróleo e um aumento nos investimentos por parte da companhia, já é esperado uma compressão das margens. “Isso sem considerar nada de absurdo acontecendo”, ressalta. “A dúvida que fica é se essa geração de caixa, que é muito saudável, aguenta desaforo suficiente para justificar uma recomendação mais agressiva. E na minha opinião, não.”

Com um olhar mais de desconfiança para com a nova gestão, o analista destaca que é difícil prever o que vai acontecer nos próximos capítulos da estatal. Se haverá continuidade nos subsídios de combustíveis ou a empresa será utilizada como ferramenta de políticas de desenvolvimentos – riscos relevantes, em sua visão.

“Na Petrobras, muita coisa é caixinha de surpresa. Ainda que o valuation esteja barato, não é tão barato tendo em vista todo esse cenário, por isso a recomendação de venda”, explica.

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