O petróleo não é o único problema para a inflação e para o Copom

Por Marcelo Toledo

19/05/2026 | 14:13 Atualização: 19/05/2026 | 14:14

Além do petróleo, inflação no Brasil enfrenta pressão de salários, alimentos e demanda aquecida, cenário que mantém o Copom cauteloso com a Selic em 2026. (Imagem: Adobe Stock)

O choque sobre a oferta global de petróleo completa mais de dois meses e ainda permanece incerto o prazo para uma resolução do conflito. Nesse período, houve queda de aproximadamente 15% da oferta global de petróleo e gás natural. Alguns países, de renda mais baixa (especialmente na Ásia e África), atravessam crises de falta de combustíveis.

O uso de estoques conteve problemas mais críticos de abastecimento globalmente. Contudo, como alertam especialistas do setor, o ritmo de queda dos estoques é intenso e significa que, caso a situação atual de bloqueio da oferta do Oriente Médio persista em maio e junho, os episódios de falta de combustíveis tenderão a atingir um número crescente de países. No momento, o desenrolar das negociações indica que essa situação deverá ser evitada, com um acordo Estados Unidos e Irã sendo possível no curto prazo.

Para o Brasil, as medidas adotadas para conter o repasse dos preços internacionais para o mercado doméstico tiveram sucesso. Nos mercados internacionais, o petróleo, gasolina e diesel tiveram aumentos de 65%, 100% e 85% (usamos como referência cotações nos EUA). Quando consideramos os preços em reais, parte da alta foi atenuada pela apreciação da taxa de câmbio, de 9% até o momento em relação à média do 4º trimestre de 2025.

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De todo modo, no mercado doméstico tivemos aumento de apenas 7% e 18% da gasolina e diesel “na bomba”. O motivo para isso foi a adoção de subsídio bastante relevante no diesel e a estabilidade de preços na refinaria no caso da gasolina. Entre a redução de impostos federais e o subsídio para produtores e importadores de diesel, o custo é de cerca de R$ 9 bilhões mensais.

Para o preço da gasolina, ainda contribuiu a entrada da safra de etanol, com queda relevante de preços do produto (como se sabe, a gasolina na bomba é composta em 30% por etanol). Apenas para termos uma comparação, nos EUA o preço na bomba da gasolina registrou elevação de 55% no ano.

Nas próximas semanas, deveremos observar um aumento dos preços domésticos na refinaria da gasolina, com queda de impostos federais de forma a manter os preços inalterados nos postos. Ainda mais relevante do que a questão de preços, é importante notar que vários países têm enfrentado um problema muito mais grave, que não afeta o nosso mercado doméstico: a falta de combustíveis nos postos.

Além dos combustíveis, muitos outros produtos são afetados pelos preços do petróleo: químicos, fertilizantes, plásticos, higiene pessoal, limpeza, itens da construção e outros. Os índices de preços no atacado, por exemplo o IPA da FGV (componente do IGP-M), têm capturado elevação significativa desses preços (o IPA registrou elevação de mais de 4% na soma de março e abril). Ainda haverá algum repasse para os preços dos produtos no varejo (IPCA).

A dinâmica da inflação não tem sido afetada apenas pelos efeitos do choque petróleo. Ao longo do segundo semestre do ano passado, os chamados núcleos de inflação já haviam exibido interrupção da trajetória de queda, com estabilidade ao redor de 4%. No início desse ano, exibiram mesmo alguma elevação para ao redor de 4,5% em termos anualizados. Nesse momento, estão acima de 5%, já repercutindo também parte do choque do petróleo. A tendência é de elevação adicional no curto prazo.

Lembrando, os núcleos de inflação excluem itens com reajustes pontuais ou mais voláteis, especialmente alimentos e combustíveis.

Além disso, após um período longo no qual a inflação de alimentos ficou bastante baixa, houve sinais de reversão para um patamar mais normal mesmo antes do choque do petróleo. Os preços dos alimentos medidos pelo IPCA tiveram estabilidade nos 12 meses até fevereiro. Contudo, houve certa mudança de tendência a partir daquele mês, com altas relevantes e razoavelmente difusas em março e abril.

Esses aumentos não parecem ser explicados pelo efeito do aumento do diesel. Realizamos um exercício estatístico que indica que apenas uma parte minoritária (um quarto) do aumento de alimentos nos últimos 3 meses se deve ao aumento do custo de transporte. Assim, caminharíamos para uma inflação de alimentos mais normal do que aquela apurada em 2025, mais próxima de 5%.

Contudo, há riscos adicionais: o aumento de fertilizantes, esse sim decorrente do choque do petróleo; o risco do fenômeno climático do El Niño no segundo semestre. Minha experiência é que é cedo demais para levarmos muito a sério os riscos climáticos, mas a pressão de custos causada pelos fertilizantes será inevitável.

A grande importação pelo Brasil de fertilizantes começa em maio e se intensifica em junho e julho. Mesmo um fim do conflito não será capaz de reverter todo choque de preços já contratado.

Talvez mais relevante para a dinâmica da inflação doméstica seja o sinal advindo dos reajustes salariais. Já realizei essa observação antes nesse espaço: os economistas não são contra ganhos salariais, somente notam que reajustes muito acima do compatível com os ganhos de produtividade, em geral, provocam inflação.

A pesquisa PNAD do IBGE captura incrementos próximos de 10% dos rendimentos nominais. O reajuste de salários na construção civil capturado pela FGV está próximo de 9% (comparação em 12 meses). O Dieese registra que mais de 90% das negociações coletivas resultaram em elevação de salários acima da inflação, com ganho médio de 1,5 pp acima da inflação medida pelo INPC.

Mesmo pelo Caged, a comparação dos salários de admissão com um ano atrás exibe elevação de 6%. São sinais que corroboram o aquecimento do mercado de trabalho, capturado também pela taxa de desemprego em patamar historicamente baixo (5,4% no primeiro trimestre desse ano).

Claro, como já observamos acima para o caso do choque do petróleo, a apreciação da taxa de câmbio tem sido um elemento importante para reduzir a inflação. A apreciação próxima de 10% em relação ao patamar médio do 4º trimestre do ano passado contribui especialmente para conter os reajustes de preços em bens industrializados.

De fato, devemos considerar isso em conjunto com o choque do petróleo, ou seja, ao avaliar a inflação tanto remover o efeito temporário desse choque desfavorável, como remover o efeito transitório favorável da taxa de câmbio.

Nos próximos meses, é provável que o IPCA ultrapasse o teto do intervalo da meta de inflação, ficando acima de 4,5%. Para o ano de 2026, nossa estimativa é próxima de 5%.

Claro, o choque do petróleo será o grande problema. Contudo, como procurei mostrar aqui, esse não é o único desafio para o Banco Central conduzir o ciclo de redução da taxa de juros. Mesmo com a apreciação da taxa de câmbio, tem prevalecido sobre a dinâmica da inflação (IPCA) o aquecimento de salários e da demanda doméstica.

A conclusão é que ainda que se materialize um cenário favorável de fim do conflito no Oriente Médio e gradual normalização dos fluxos de petróleo na região nos próximos dois meses, a postura de cautela na condução da política monetária pelo Copom tenderá a continuar.

Prevemos passos de 25 pontos percentuais e que a Selic encerre o ano em 13,50%. Os riscos são no sentido de uma interrupção do ciclo de cortes acima desse patamar. Os investimentos vinculados ao CDI seguirão, portanto, atrativos até o final do ano. Uma queda mais expressiva da Selic deverá ser possível apenas em 2027.

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