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O BTG Pactual atualizou a recomendação para a Isa Cteep (TRPL4) com o objetivo de incorporar os recentes resultados do segundo trimestre, os números finais do último ciclo da Receita Anual Permitida (RAP) e a última revisão tarifária das linhas renovadas em 2013.
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Após esses ajustes, o banco elevou o preço-alvo das ações da transmissora de energia de R$ 22 para R$ 25, mantendo a recomendação neutra. “Os papéis da Isa Cteep devem ser negociados a uma Taxa Interna de Retorno (TIR) real implícita de 7% (contra 6% para os títulos do Tesouro brasileiro)”, explicam os analistas João Pimentel, Gisele Gushiken, Maria Resende e Luis Mollo do banco em relatório.
A casa afirmou que a Isa Cteep tem conseguido gerar receitas adicionais por meio de projetos de reforço e modernização com os leilões de transmissão ainda altamente competitivos. “Nos recentes leilões de transmissão, observamos uma relação RAP/capex (investimento) média de 8-9%, enquanto as relações de reforço e modernização são muito mais geradoras de valor, com 14%. A empresa foi capaz, por exemplo, de incorporar quase R$ 2,5 bilhões em capex no último ciclo de revisão tarifária, o que se traduziu em R$367 milhões em RAP adicional, ou um índice de 14,6%”, observam os analistas.
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Para o próximo ciclo de revisão tarifária, a Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel) já aprovou R$ 5 bilhões em investimentos a serem implementados até 2028, que foram incorporados à análise do BTG. Para ciclos tarifários futuros, a casa assume que o capex da Cteep estará em linha com a depreciação regulatória.
Outro fator levado em consideração pelos analistas foi a atualização do componente econômico entre os ciclos de 2028-29 e 2033-34, que aumentou de R$ 125 milhões (ajustado pela inflação) para R$ 353 milhões anualmente, com relação aos recebíveis da Rede Básica do Sistema Existente (RBSE). No entanto, os termos do componente financeiro da RBSE ainda estão em discussão na Aneel.
“Em nosso cenário base, ainda assumimos a metodologia atual da RBSE. Se incorporássemos os termos da Nota Técnica 85/2022 da Aneel, que questiona o custo de capital usado para remunerar as indenizações entre 2017 e 2020, nosso preço-alvo cairia em R$ 1,5/ação”, afirma o banco.
O BTG ressalta ainda que assumiu os benefícios fiscais dos pagamentos de Juros Sobre Capital Próprio (JCP), enquanto o descasamento do fundo de pensão da Secretaria de Estado da Fazenda (Sefaz) se traduz em um impacto negativo no Valor Presente Líquido (VPL) de R$ 642 milhões.
Segundo o banco, a política de dividendos da Isa Cteep estabelece um payout (porcentagem de lucro líquido distribuído aos acionistas) mínimo de 75% dos lucros regulatórios se a alavancagem permanecer abaixo de 3x dívida líquida/EBITDA. A alavancagem atingiu 2,5x no segundo trimestre. O BTG estima um payout de 75% relacionado aos lucros regulatórios para 2024.
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“No entanto, ao fazer isso, vemos a alavancagem saltando acima de 3x dívida líquida/EBITDA em 2025, o que forçaria a empresa a reduzir seu payout (dividend yield, isto é, rendimentos do dividendo menos atraentes). Em nossas projeções, a empresa teria de reduzir significativamente seu payout em 2025-27 para 25-50% a fim de trazer a alavancagem de volta para menos de 3x dívida líquida/EBITDA”, ressaltam os analistas em relatório.
No mês passado, a Eletrobras (ELET3; ELET6) vendeu 93 milhões de ações PN por meio de uma oferta secundária a R$ 23,5/ação, reduzindo sua participação total na transmissora de 36% para 22%. Segundo o banco, isso pode impactar as ações devido ao risco de pressão relacionado a futuros desinvestimentos da Eletrobras.
“Se a Eletrobras fosse se desfazer totalmente da Isa Cteep (TRPL4), isso representaria uma pressão sobre as ações de aproximadamente de R$ 3,67 bilhões a preços atuais”, afirma o banco.
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