No noite do dia 14 de outubro, o Assaí (ASAI3) anunciou a compra de 71 lojas Extra Hiper que pertenciam ao Grupo Pão de Açúcar (PCAR3), por R$ 5,2 bilhões. No pregão seguinte, o mercado reagiu fortemente à transação: os papéis do atacarejo chegaram a cair 7%, mas se recuperaram e fecharam o dia em baixa de 1,79%, aos R$ 17,54. Já as ações do grupo varejista terminaram as negociações em alta de 11,8%, aos R$ 30,96.
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Na data do anúncio, os especialistas ouvidos pelo E-Investidor avaliaram a venda como favorável para as duas empresas. Afinal, com o negócio, o GPA se livra de um segmento pouco rentável no grupo, já que o modelo de hipermercados vem perdendo espaço no Brasil. O Assaí, por outro lado, poderá acelerar os planos de expansão ao transformar as bem localizadas lojas Extra Hiper em atacarejos – estes em crescimento no País.
A negociação levantou discussões nas redes sociais. “Essa transação tem potencial para ser polêmica muito mais pelo histórico do grupo do que pelo negócio em si. As pessoas olham muito com as lupas do passado”, afirma Leandro Siqueira, cofundador do Edufinance. “Um analista que não conhecesse a história, provavelmente não acharia enviesado. Mas, conhecendo a história, é para ter um pouco de receio.”
Quem é novo no mercado pode não saber, mas as duas empresas são controlados pelo grupo francês Casino (cujos papéis são negociados na Bolsa de Paris), comandado pelo polêmico presidente Jean-Charles Naouri. Além de a alcunha de gênio da matemática, o executivo formado em Harvard é conhecido por ter submetido companhias do conglomerado estrangeiro em transações que podem ser consideradas questionáveis do ponto de vista de governança.
O Grupo Pão de Açúcar foi envolvido em algumas delas. Em 2015, a varejista colombiana Éxito (também controlada pelo Casino) comprou cerca de 50% dos papéis ordinários do GPA por preços considerados acima dos praticados no mercado. Isto é, o dinheiro trocou de bolso, mas não de dono.
Com dívidas e em crise de imagem após uma research questionar as práticas contábeis do grupo, o Casino queria garantir um modo de colocar recursos em caixa, sem precisar compartilhar o capital com acionistas minoritários, afirma o cofundador da Edufinance.
“O Éxito sempre foi uma máquina de fazer dinheiro, mas só 54,8% das ações estavam nas mãos do conglomerado francês”, diz Siqueira. “Se o Casino quisesse colocar as mãos no caixa do Éxito, o grupo teria que fazer isso como distribuição de dividendo, ou seja, viria metade para ele e metade para os minoritários.”
No final, segundo Siqueira, a transação entre as duas controladas, Éxito e GPA, foi a solução encontrada para fazer isso acontecer sem ter que dividir capital com os minoritários. “O Casino vendeu metade dos papéis que tinha no GPA para o Éxito, também do grupo. Com isso, conseguiu embolsar R$ 28,7 bilhões. O problema é que na Bolsa, as ações do Pão de Açúcar valiam pouco menos de R$ 18 bilhões. Logo, R$ 10 bilhões eles tiraram do nada”, afirma Siqueira. “Venderam mais caro os papéis de uma empresa controlada (GPA) para outra também controlada (Éxito) e que tinha 50% de acionistas minoritários. Foi o primeiro caso clássico de falta de governança do Casino na América Latina.”
Em 2019, foi a vez do GPA comprar os papéis do Éxito, por R$ 9,5 bilhões. “Eles fizeram o Pão de Açúcar comprar as ações da varejista colombiana em um OPA [oferta pública de aquisição de ações] e usaram a justificativa de reorganização societária. No fundo, foi uma forma de colocar dinheiro no bolso”, diz Siqueira. “Mas o que aconteceu em 2015 foi mais grave, já que eles pagaram bilhões a mais do que o preço de mercado. Em 2019, o valor pago pelo Pão de Açúcar foi dentro do considerado justo.”
Procurado pelo E-Investidor para responder às alegações dos analistas, o Grupo Casino não se posicionou até a publicação desta reportagem.
Sobre o grupo centenário
Fundado em 1898, o Casino é uma das redes mais tradicionais de supermercados na França, e a história do presidente Naouri com o gigante varejista francês começa no final dos anos 1990. Depois de uma passagem marcante pelo setor público como diretor de gabinete no Ministério da Economia da França, onde ajudou a estruturar o mercado francês de futuros e de opções, o ex-acadêmico partiu para o setor privado e criou o fundo de investimento Euris.
“Esse fundo tinha o objetivo de investir em empresas, mas não comprar uma parte majoritária, só o suficiente para ter o controle”, afirma Siqueira. “Ele viu uma oportunidade em uma das varejistas da época, a Rallye, e comprou o grupo como um todo. Na mesma época, o Casino sofreu uma oferta de aquisição hostil por um grupo rival, o Promodes, que tinha a intenção de tirar os diretores do Casino da companhia. A Rallye, junto com o Naouri, surgiram como um salvador da pátria para os então diretores do Casino.”
Em resumo, as empresas de Naouri seguem uma estrutura societária complexa, com várias holdings embaixo uma das outras, em um modelo de cascata. Por exemplo, o GPA e o Assaí são controlados pelo Casino, que é controlado por outro grande grupo, o Rallye. Em cima da Rallye, os grandes controladores são a Fonciere Euris, Finatis e Euris, criadas pelo executivo francês.
“O Naouri não possui 51% do Casino. Ele tem o controle da Rallye, que possui o controle do Casino. Na prática, ele precisa de muito menos participação para controlar as empresas. Essa é uma questão polêmica por que dificulta que as companhias sejam adquiridas no mercado por algum outro fundo que queira mudar a forma como as empresas são geridas”, afirma Roberto Nemr, analista da Ohmresearch.
Para Nemr, o centenário Casino foi vítima de algumas escolhas estratégicas ruins nos últimos anos, que levou o conglomerado a uma situação complicada de endividamento. As ações negociadas em Paris desabaram 50% nos últimos cinco anos, passando de 40 euros para os atuais 21 euros. Atualmente, a visão dos analistas é que as holdings são administradas em prol dos credores, não dos acionistas.
“A situação é ruim para os acionistas minoritários. Eles reclamam principalmente de falta de transparência. A empresa fez aquisições erradas e acabou se endividando”, diz Nemr. A companhia é avaliada hoje em cerca de 2,7 bilhões de euros na Bolsa de Paris e reportou dívida bruta de 4,8 bilhões de euros em 2020.
De acordo com um analista de mercado que acompanha a varejista, mas preferiu não se identificar, uma das únicas fontes de receita do Rallye hoje são os dividendos do Casino, que no final são dividendos do Grupo Pão de Açúcar. Ele relata ainda que a aquisição do GPA pela holding controlada pelo Naouri foi conturbada, com uma intensa disputa entre o empresário francês e o antigo dono da varejista brasileira, o empresário brasileiro Abilio Diniz.
“Todos esses movimentos que Naouri fez no passado foram formas de fazer a verba chegar nas holdings de cima, dividindo o menos possível com os minoritários. É por esse motivo que uma empresa do grupo sempre compra outra do grupo”, diz o especialista que acumula 20 anos de experiência no mercado financeiro. “Hoje as ações do GPA são negociadas com desconto nos múltiplos, em relação ao grupo Mateus e outras varejistas. É um risco de governança muito sério.”
E a venda das Lojas Extra Hiper?
No mar de polêmicas, a venda das Lojas Extra Hiper também levantou algumas dúvidas. Na avaliação do mercado, mesmos sendo entre empresas do mesmo grupo, o preço pago pelo Assaí foi consideravelmente justo. A aquisição em si também faz sentido para ambas as empresas.
No início do ano, houve a saída do Assaí do GPA, antes controladora do atacarejo. Nessa divisão, a parte de hipermercados do Extra ficou com o Grupo Pão de Açúcar, o que surpreendeu, já que ao mesmo tempo em que esses pontos comerciais funcionavam como um grande elefante branco para o GPA, poderiam ser instrumento crucial para o crescimento do Assaí.
Isso aconteceu porque parte das lojas Extra Hiper pertencia ao Abilio Diniz, que estava em processo de arbitragem com o Casino desde 2017 justamente para definir um acordo a respeito desses estabelecimentos. “A arbitragem acabou em julho, por isso que só agora passaram as lojas para o Assaí e não no momento em que o spinoff (saída do Assaí do GPA) foi efetivada”, afirma Siqueira.
Essa também é a visão de Nemr. “Essa troca de ativos foi bem interessante para as duas empresas. E uma forma de capitalizar lá na Casino poderia ser vender o próprio Grupo Pão de Açúcar. Por isso que apostamos no GPA para resolver os problemas do grupo francês”, diz.
Essa, entretanto, não é uma visão homogênea no mercado. “O Assaí comprou por um valuation muito alto, 50% acima do valuation de mercado”, explica o analista, que não quis se identificar. “Eu tenho dúvidas, acho que tem uma chance razoável de o GPA comprar algum ativo do Casino com esse capital (da venda das Lojas Extra), como por exemplo, a parte da Cnova (empresa de varejo online na França) que pertence ao Casino, o que seria péssimo, não faria sentido.”
Outro questionamento foi a não convocação de Assembleia para que os acionistas pudessem votar a transação entre Assaí e Grupo Pão de Açúcar. Justamente por pertencerem ao mesmo controlador, a venda foi aprovada pelos conselheiros independentes das duas empresas.
“É uma reclamação plausível, mas por si só não configura um problema de governança, não é exigido por lei. Poderiam ter feito? Poderiam, mas não é obrigatório”, afirma Siqueira.
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