As últimas semanas foram marcadas por uma evidente melhora nas perspectivas de crescimento da economia do Brasil, o que acabou levando a uma compressão dos prêmios de risco, em especial, no mercado de câmbio e na bolsa local. Nestes últimos caso, ficou claro o bom desempenho dos setores cíclicos da bolsa, aqueles que mais se favorecem de uma normalização, ou retomada, da economia, com arrefecimento da crise sanitária.
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Mas afinal, o que explica esses movimentos? Serão eles pontuais, cíclicos, ou há esperanças de um panorama estrutural mais construtivo? Como se posicionar para este ambiente?
No artigo deste mês tentarei responder algumas dessas questões, mas mantendo a humildade de que o cenário é fluído e muitos vetores são de difícil previsão.
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Primeiro, o cenário internacional segue bastante favorável, com um vento de proa que em muito ajuda a situação do Brasil. A liquidez global se mostra abundante; os pacotes fiscais ainda são relevantes ao redor do mundo; a vacinação ganha tração e se espalha do mundo desenvolvido para o mundo em desenvolvimento; e o crescimento global se recupera, em um ambiente de inflação mais alta, mas ainda controlada.
Há riscos neste cenário internacional, como a maturação do ciclo econômico. Na China, o país já está em um estágio mais avançado do ciclo e começa a adotar medidas mais restritivas em termos fiscais, monetários e creditícios. Essa postura ainda é pontual e localizada, porém um tema a se monitorar.
No Reino Unido, país mais avançado no processo de vacinação, há sinais de novas cepas levando ao aumento do número de casos de contaminação por covid-19, mas a situação hospitalar se mostra adequada, sem ainda o aumento do número de óbitos. Acredito que seja baixa a probabilidade de uma nova deterioração mais aguda da pandemia, mas é outro risco a ser monitorado.
A inflação é um tema em voga, que está há décadas adormecido, mas devo voltar a trazer espasmos de volatilidade aos mercados. Enquanto a percepção dos mercados for de que a inflação é pontual e cíclica, não devemos observar uma mudança de tendência dos mercados. Se houver uma mudança de percepção, de uma inflação mais estrutural e espalhada, com os bancos centrais atrasados no processo de normalização monetária, este pano de fundo pode mudar, para pior, de maneira rápida e acentuada.
Por fim, mas não menos importante, há sinais de excessos em preços, “valuations” e posição técnica de alguns nichos de mercado. Gosto sempre de reforçar que estes vetores, sozinhos, são capazes de gerar volatilidade, acomodação e realização de lucros, mas, dificilmente, sem alteração de cenário, são capazes de alterar as tendências de mercado.
Em suma, ainda vejo uma janela positiva para o mercado internacional, com alguns riscos no horizonte, mas ainda incapazes de alterar a visão construtiva para os ativos de risco.
No Brasil, a grande novidade nas últimas semanas ficou para a melhora nas perspectivas de crescimento da economia. A retomada após a “segunda onda” da pandemia no país tem sido mais rápida, acentuada e, aparentemente, mais sustentável do que o imaginado anteriormente.
Com indicadores de alta frequência mais positivos, indicadores oficiais mais altos do que as expectativas, o mercado saiu rapidamente de uma expectativa de 3,5%-4% para o crescimento do PIB este ano para uma mediana em torno de 5% de crescimento da economia, com alguns já esperando crescimento de 5,5%-6%.
Um crescimento mais elevado costuma ser um remédio bastante efetivo para vários problemas da economia de um país alavancado como o Brasil. O principal deles, e um dos Calcanhares de Aquiles do país, diz respeito a nossa situação fiscal.
Um crescimento mais alto, em um ambiente de inflação mais elevada, eleva o PIB nominal, derrubado as expectativas de Dívida/PIB. Se até pouco tempo atrás existia uma expectativa deste indicador atingir 100% no curto-prazo, agora, há esperanças de o país mantê-lo em torno de 80%.
Com mais crescimento, temos mais arrecadação. Com o Teto dos Gastos, temos um gasto controlado e uma perspectiva de melhora de nossas contas públicas.
Está melhora ainda depende, em muito, do processo de vacinação. Nesta frente, também há sinais de melhora no cenário. Nos últimos dias, passamos a vacinar mais de 1 milhão de pessoas em dias úteis, já atravessamos a marca de cerca de 26% da população com pelo menos 1 dose da vacina.
Exceto por novas variantes, a experiência internacional mostra que quanto atingimos um certo nível de imunização – a meu ver em torno de 40% da população com 1 dose de vacinas mais eficazes – a situação do sistema de saúde tende a ser normalizar, evitando a necessidade de “lockdowns” ou medidas mais drásticas de isolamento, que são vetores que tendem a prejudicar o crescimento e a economia.
De forma alguma quero aqui minimizar os desafios que ainda teremos que superar e o imperdoável número excessivo de óbitos que o país vivenciou. Apenas estou apontando que, olhando para a frente, existem perspectivas que devem ser vistas como mais construtivas pelo mercado em relação a economia e nossos ativos.
Neste ambiente, mesmo após uma descompressão recente de prêmios de risco dos ativos no Brasil, ainda vejo boas oportunidade na bolsa local, não apenas quando olho “valuations” absolutos, como quando comparamos nossas ações/empresas com os pares internacionais.
O mercado de juros vive um momento de fragilidade e incerteza. Geralmente é muito difícil observar um cenário de fechamento de taxas quando o Banco Central está no meio de um ciclo e alta da Taxa Selic. De qualquer modo, para quem tem horizonte de longo-prazo, há boas oportunidade no mercado de juros. Gosto dos juros reais (NTN-Bs), em especial.
O mercado de crédito High Grade – aquelas emissões consideradas de baixo risco de crédito – voltaram a apresentar taxas e spreads muito baixos e pouco atrativos, a meu ver. Contudo, vejo boas oportunidade no mercado de crédito High Yield – aquelas emissões consideradas de alto risco de crédito – mas que se bem estruturadas e com boas estruturas de garantias podem render bons retornos, com um risco não tão elevado.
Ainda vejo a necessidade de o investidor local diversificar suas alocações em fundos e ativos internacionais, visando retirar um pouco do “Risco Brasil” de seus portfólios. Por mais que eu esteja mais construtivo com o curto-prazo, é extremamente prudente e recomendável ter alocações diversificadas regionalmente em nossos portfólios.
O ano ainda nos reserva muitas surpresas, mas há sinais de que parte dos problemas dos últimos meses começam a ser superados.