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Nos últimos anos, os investidores preferiram Itaú (ITUB3; ITUB4) à holding Itaúsa (ITSA4), mas essa lógica começou a mudar. Com ganho tributário que potencializa vantagem de preço e perspectiva de dividendos mais altos, analistas avaliam que a Itaúsa passa a ter algumas pontos positivos em relação ao bancão.
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A instituição bancária é o principal investimento da holding, criada há cinco décadas pela família controladora do Itaú para diversificar seus investimentos. O ITUB4 responde por cerca de 90% de seu resultado.
Mas o mercado financeiro tinha preferência pelo banco e essa predileção se traduzia em descontos expressivos. Itaúsa chegou a ser negociada com quase 25% de deságio em 2025. Desde o final do ano passado, porém, algo mudou e a holding passou a valorizar mais e reduzir essa diferença. Hoje o desconto caiu para 19,6%, segundo as contas da própria companhia.
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Na visão de alguns analistas, o deságio deixou de ser piso e pode se tornar o novo teto. E, em outras palavras, a perspectiva é que a holding continue a valorizar mais que Itaú, com a vantagem de pagar dividendos relativamente maiores, dado seu desconto em relação ao banco.
“Se você quer buscar uma exposição a banco Itaú, também como exposição a uma potencial queda de taxa de juros no Brasil e da taxa de desconto, eu acho que você deve preferir Itaúsa”, diz o analista CNPI, Felipe Paletta. Ele argumenta que trocar um pelo outro, no entanto, não se justificaria porque o desconto já foi reduzido.
Itaúsa teria uma vantagem no ciclo atual de juros. Com a inadimplência bancária no radar em um atual ambiente de inflação pressionada e Selic ainda elevada, a estrutura de holding diluiria esse risco.
Nela, o investidor acessa, além do banco, companhias como Dexco (DXCO3), Alpargatas (ALPA4), Motiva (MOTV3), Aegea e Copa Energia, as duas últimas de capital fechado. Todas essas empresas são mais sensíveis à atividade econômica e têm potencial de valorização caso o ciclo de queda de juros se materialize.
A expectativa é que Itaúsa entregue o mesmo nível de dividendos do Itaú. A holding passa por um período de alocação de capital menos expressivo e, sem maiores investimentos à vista, o provento pago pelo Itaú deverá ser totalmente distribuído aos acionistas. “É basicamente comprar o dividendo do Itaú com desconto“, resume Eduardo Nishio, analista chefe de Ações da Genial Investimentos.
O mercado estimativa que Itaú deverá fechar nos próximos dois meses, sem contar eventuais pagamentos extraordinários, algo perto de 8% de dividend yield (retorno de dividendos), enquanto Itaúsa poderá vir com até 9%. No ano, ITUB4 valoriza cerca de 3% e ITSA4, 13%.
A forte valorização de Itaúsa em relação a Itaú se deve a um motivo que vem beneficiando as holdings de uma forma geral. Com a reforma tributária, a partir de janeiro de 2027 não haverá mais incidência de Programa de Integração Social (PIS) e Contribuição para Financiamento da Seguridade Social (Cofins) sobre Juros sobre Capital Próprio (JCP), maneira pela qual bancos como o Itaú repassam proventos aos acionistas.
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Na prática, Itaúsa deixará de pagar 1,67% de PIS e 7,6% de Cofins sobre o JCP recebido do Itaú.
A estimativa é que, por ano, a holding deixe de pagar em torno R$ 800 milhões em taxas sobre o JCP vindos do Itaú, sua principal fonte de proventos. Essa perspectiva de dinheiro a mais em caixa ampliou o valor de mercado da companhia. “Qual a conta que o pessoal fez? São R$ 800 milhões a mais por ano que vou perpetuar e trazer a valor presente. Essa conta tem dado algo em torno de uns R$ 10 bilhões”, explica Flavio Conde, head de Ações da Levante.
“A reforma tributária foi boa para todas as holdings. Metalúrgica Gerdau (GOAU4), Simpar (SIMH3), Cosan (CSAN3)… Todas elas vivem de dividendos e JCP”, completa.
Holding é uma empresa criada com o objetivo principal de administrar e controlar outras companhias ou gerenciar um patrimônio. Ela não produz bens nem vende serviços diretos ao mercado.
Para a Genial Investimentos, a mudança tributária incrementa algo entre 7% e 9% o valor de mercado (valuation) da Itaúsa, já que elimina um importante custo estrutural da holding, melhorando sua eficiência tributária.
| Prêmio de yield de Itaúsa | ||
| Projeção 2026 | Itaúsa | Itaú |
| Proventos | R$ 12,30 | R$ 32,80 |
| Dividendos por Ação | R$ 1,10 | R$ 2,97 |
| Preço por Ação | R$ 13,25 | R$ 40,33 |
| Dividend Yield | 8,28% | 7,38% |
| Prêmio | 12,24% | |
| Fonte: Genial Investimentos | ||
Investidores agora fazem as contas para saber qual seria o desconto justo da holding em relação ao Itaú com o ganho de eficiência tributária. Para a Genial, esse desconto deve chegar a 15%, o que implicaria num preço-alvo de R$ 18,50, indicando potencial de valorização de cerca de 40% ao preço de hoje de ITSA4, na casa dos R$ 13.
A Itaúsa construiu ao longo dos anos a imagem de veículo para replicar os dividendos pagos pelo Itaú Unibanco aos acionistas. O problema é que a holding possui custos e tributação próprios, estimados em torno de 13% e isso reduz o caixa disponível para distribuição.
Para sustentar o mesmo fluxo da principal companhia investida, a holding recorreu a aumentos de capital periódicos, emitindo novas ações para reforçar o caixa e compensar esse descasamento.
Para não ser diluído, o acionista teve que usar o dividendo para subscrever novas ações. “Na prática, você comprava Itaú com desconto de 40%, porque eram 20% de desconto da holding, mais 20% de desconto de tela”, diz Eduardo Nishio. Ele acredita que essa prática deve mudar com a melhora fiscal decorrente da reforma tributária.
| Valor do portfólio e desconto | ||||
| Empresa | Valor de Mercado (R$ milhões) | Participação da Itaúsa | Valor de Mercado das Participações (R$ milhões) | Peso do ativo na Itaúsa |
| Itaú Unibanco | 476.012 | 37,5% | 178.611 | 91,98% |
| Dexco | 4.729 | 37,7% | 1.785 | 0,92% |
| Alpargatas | 8.151 | 30,2% | 2.458 | 1,27% |
| Motiva | 32.175 | 10,4% | 3.339 | 1,72% |
| Aegea | Capital fechado | 13,3% | 5.614 | 2,89% |
| Copa Energia | Capital fechado | 48,9% | 1.859 | 0,96% |
| NTS | Capital fechado | 8,5% | 1.529 | 0,79% |
| Demais Ativos e Passivos | -1.012 | |||
| Valor do Portfólio (Soma das Partes) | 194.183 | |||
| Valor de Mercado da Itaúsa | 156.062 | |||
| Desconto | -19,6% | |||
| Fonte: Itaúsa | ||||
Na prática, o deságio representa o valor menor de mercado da holding em relação ao somatório das companhias investidas. “As empresas que compõem a carteira têm um market cap (valor da empresa com base na somatória de todas as ações da companhia a preço atual) maior que Itaúsa, então você tem esse desconto.” No geral, todas as holdings negociam com um abatimento porque são companhias que também têm custos.
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Pelas contas da Genial, hoje a Itaúsa teria desconto de 18,2%, que seria a diferença da soma de valor de mercado das partes, R$ 181,5 bilhões, contra os R$ 148,5 bilhões de market cap da holding. Na média, esse desconto gira em torno de 21%.
A guerra entre Estados Unidos–Israel e Irã iniciada no final de fevereiro interrompeu uma sequência de altas na Bolsa de Valores brasileira. Até o evento iniciado pelo presidente norte-americano, Donald Trump, no Oriente Médio, Itaúsa valorizava 30% no ano e o Itaú, 26%.
Após o movimento de retração dos mercados, as ações a se valorizaram com a expectativa de resolução do conflito. Mas nos últimos 30 dias os papeis voltaram a corrigir com o movimento de saída do investidor estrangeiro, que retirou cerca de R$ 20 bilhões no período de 15 de abril a 13 de maio. Tal fuga é vista como de realização de lucros, com ganhos de mais de 30% em dólar em um período de pouco mais de quatro meses.
Neste momento desfavorável, Flavio Conde acredita que tanto Itaú quanto Itaúsa se mantêm como boas alternativas de investimento. “Para pessoa física, o diferencial de Itaúsa sobre Itaú é pequeno e, no final das contas, não faz diferença. O importante é ter os dois na carteira”, comenta.
A avaliação deriva da natureza dos negócios. Enquanto o Itaú confugura uma operação 100% bancária, que costuma entregar resultados consistentes ao longo do tempo, com Itaúsa o investidor precisa olhar as outras empresas da holding.
A Dexco, por exemplo, vem trazendo resultados que não agradam o mercado. Alpargatas está num movimento de recuperação e Aegea Saneamento, muito endividada, também sofre reveses na Justiça por causa de escândalo de propinas, além de ter adiado seu processo de abertura de capital na Bolsa (IPO). “Ter Itaú é importante porque essa é uma das empresas com melhor resultado do mercado. E ter Itaúsa é bom por causa do desconto”, resume Conde.
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Mesmo com a holding pagando um prêmio de mais de 12% em dividendos em relação ao ITUB4 nas contas da Genial, Nishio diz que a escolha entre uma e outra empresa hoje é indiferente, corroborando a visão do analista da Levante. E o IPO da Aegea que poderia destravar valor não deverá acontecer, pelo menos não em 2026. “É uma tese que ficou mais dependente de IPOs.”
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